汇联基金：王卫、谈欣怡
一、流动性分析
存款类机构质押式回购利率（DR）和银行间质押式回购（R）数据跟踪资金利率方面，上周整体大幅下行。R均值下行43BP至0.85%，R均值下行19BP至1.40%。DR均值下行45BP至0.78%；DR下行22BP均值1.32%.资金面先松后紧，但整体资金面宽裕。5月13日存款类机构质押式回购DR盘中交易利率低至0.54%，创下历史新低，逐步接近利率走廊下限0.35%，上周央行连续31个工作日未开展公开市场操作，延迟一天缩量价平续作亿元，同日4月定向降准资金落地亿元，净投放亿元。目前疫情对经济冲击压力不减，央行降成本的目标不改。银行间整体流动性充裕，货币利率处于历史低位，利率走廊下限下调，“不缺钱”+成本低，或制约货币*策宽松步伐。央行不至于边际收紧，但是引导积淤在银行系统的货币流向实体经济，宽货币转宽信用，提高中小微企业的信贷资源可获得性和便利性，才是现阶段促进经济恢复的重要方向。利率走廊宽度收窄有利于促进货币市场利率合理稳定，从而更好的传导至实体经济融资端，降低企业融资成本，促进复产复工。短期来看货币市场利率依旧维持低位震荡，大幅回升的概率不高，利率下限已经打开，但进一步创新低的概率将取决于央行之后一系列信号以及经济微观基本面复苏情况。
二、国债收益率分析
1.中国国债收益率走势
截至5月15日，1年期国债收于1.23%，较5月9日上行3.9BP；10年期国债收于2.%，较5月9日上行4.1BP。期限利差扩大0.2BP至.9BP。国债利率先涨后跌，走势纠结。
从经济数据看，供给端恢复明显好于需求端。10月固定投资同比下行10.3%,不及市场预期，失业率也较3月小幅上行至6%。供给端方面，工业增加值3.9%，远高于市场预期。产业复产保供*策支持效应显现，复工率%。4月消费零售总额同比-7.5%,消费数据在各地*府一系列促消费、扩内需的*策刺激下，一直处于快速复苏的阶段。但是居民收入以及工作稳定性是决定长期消费的主要动力。作为提供大部分就业岗位的民企和中小微企业在本次疫情中受到较大充裕，在信贷*策和财**策的扶持下，盈利基本面是否能改善，从而影响居民收入稳步增长，居民才敢放心消费，这才是决定居民消费增长潜力主要驱动力。
周一4月新增人民币贷款数据超预期，隔夜利率小幅上行
周二隔夜利率小幅下行，收益率全天震荡。资金面整体宽裕，公布的4月通胀再次回到“3时代”，但受市场对货币*策宽松力度可能不及预期的悲观情绪，通胀数据未提振债市。
周三资金面宽松，国债收益率整体上行。资金面延续宽裕，5月13日DR盘中交易利率低至0.54%，创下历史新低，逐步接近利率走廊下限0.35%，但市场预期经济逐渐复苏、银行流动性充裕的背景下，担忧央行宽松步伐可能放缓，早盘10年期国债震荡走势。午后亿国债完成招标，国债期货快速下跌。10YR国债收益率上行4.73BP，1YR收益率上行1.56BP.收益率曲线陡峭化。
周四债市V字反转，长端收益率下行。资金面平稳，隔夜利率小幅上涨，10年国债期货高开，随后受央行未做MLF的影响,国债期货最大跌幅0.45%。午后市场情绪修复，做多机构开始预期MLF降息，国债收益率整体下行，1Y国债收益率上行5.69BP，5Y国债收益率下行5.6BP，10YR国债收益率下行2.26BP，收益率曲线平坦化。
周五4月经济数据公布，收益率集体下行。DR连续3个工作日上扬，10年国债期货高开低走，央行缩量央行宣布缩量续作亿元，当天定向降准亿元资金落地。随着4月经济数据公布、30亿元国债发行落地，债市情绪企稳，收益率下行。
短期来看，由于海外疫情存在较大不确定性，央行将继续维护资金面合理充裕。但目前货币利率处于历史低位，银行间流动性宽松，经济处于回暖复苏阶段，货币*策降息降准等宽松步伐或放缓，继续将中心放在宽货币转向宽信用，引导信贷“水源”定向精准的流向中小微企业，帮助企业渡过难关。货币市场利率下限已经打开，长端收益率下行空间取决的短端走势，也就是货币*策环境将主要决定债市整体走势以及收益率曲线形态。